注冊制絕不意味著放松審核要求，必須對信息披露的真實準確完整嚴格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量。
“實施注冊制必須立足國情市情，不能簡單搞‘拿來主義’，這是建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場必須堅持的根本出發(fā)點?！?/p>
針對如何穩(wěn)步推進注冊制改革，助力經(jīng)濟和金融良性循環(huán)，10月20日，中國證監(jiān)會主席易會滿在“2021金融街論壇年會”上發(fā)表主題演講時如是稱。
在易會滿看來，必須全面堅持尊重注冊制基本內(nèi)涵、借鑒國際最佳實踐、體現(xiàn)中國特色和發(fā)展階段特征。同時，深刻認識資本的“雙重性”，嚴把資本市場“入口關(guān)”。
立足國情市情 漸進式改革
“注冊制改革的基本邏輯是處理好政府與市場的關(guān)系，要始終堅持市場化法治化方向，貫徹以信息披露為核心的理念，促進各方歸位盡責(zé)、有效制衡。但同時，我們必須充分考慮我國以中小投資者為主的這個最大實際，個人投資者持股比例超過30%，交易占比達到7成左右，中小投資者對市場風(fēng)險的獨立識別能力和專業(yè)判斷能力往往處于明顯弱勢，市場誠信文化基礎(chǔ)還比較薄弱?！闭劶白灾聘母锏耐七M，易會滿表示。
因此，他強調(diào)注冊制絕不意味著放松審核要求，必須對信息披露的真實準確完整嚴格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量；強調(diào)要督促中介機構(gòu)提升履職盡責(zé)能力；強調(diào)要統(tǒng)籌一二級市場的適度平衡?！皩@些問題，市場有些不同的聲音，我們也注意加強與各方的充分溝通，積極引導(dǎo)預(yù)期。我國資本市場建立才31年，還處于發(fā)展的初級階段。實施注冊制必須立足國情市情，不能簡單搞‘拿來主義’，這是建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場必須堅持的根本出發(fā)點?！?/p>
證監(jiān)會市場一部主任李繼尊10月21日也在2021金融街論壇年會上談及我國注冊制改革的漸進式特征。他表示這種特征是由我國的現(xiàn)實國情和資本市場所處的初級發(fā)展階段決定的。
“目前，企業(yè)上市的機會比較稀缺，‘賣方市場’特征明顯，市場參與主體不夠成熟，要素市場化改革仍不到位，誠信環(huán)境還不完善。為此，改革布局上堅持先增量后存量，先試點再推開，分板塊一攬子實施?！崩罾^尊稱，在具體制度設(shè)計中，也體現(xiàn)了一些漸進安排，如發(fā)行上市條件、發(fā)行承銷機制等。
李繼尊表示，注冊制改革真正到位有賴于有效的市場約束，包括市場主體的歸位盡責(zé)、“買方市場”的形成等，也需要更加有力的法治保障。諸多情況表明，整個市場正在朝著這個方向演進，一級市場的供求關(guān)系在改善，二級市場的估值體系在優(yōu)化，市場主體的規(guī)范意識在增強。在這個過程中，不可避免會有一些不適應(yīng)的地方，需要各方面給予更多的理解和包容。
“我個人認為通過近年來科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板改革的試點以及后續(xù)制度的完善，全面實行股票發(fā)行注冊制度的條件正在逐步具備?！崩罾^尊稱。
查缺補漏壓實各市場參與主體責(zé)任
實際上，在穩(wěn)步推進注冊制改革的過程中，監(jiān)管一直在著力查缺補漏，基于國內(nèi)市場的基本現(xiàn)實，不斷完善各項基礎(chǔ)制度。
“注冊制的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場，實現(xiàn)方式是建立健全以信息披露為核心的制度體系?！崩罾^尊稱，此前科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制試點已優(yōu)化了發(fā)行上市條件、審核注冊過程等內(nèi)容。試點啟動之后，證監(jiān)會又針對市場關(guān)切的科創(chuàng)屬性評價、紅籌企業(yè)上市、輔導(dǎo)驗收、現(xiàn)場檢查等問題，制定修訂了一系列配套規(guī)則細則，進一步體現(xiàn)了包容、透明、可預(yù)期。
據(jù)李繼尊介紹，證監(jiān)會還在研究修訂信息披露的有關(guān)規(guī)則，以利于提高信息披露的有效性和針對性。
但在制度完善的過程中，也對市場各參與主體提出了更高的要求。正如易會滿所說，注冊制絕不意味著放松審核要求，必須對信息披露的真實準確完整嚴格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量。其間，更要督促中介機構(gòu)提升履職盡責(zé)能力，統(tǒng)籌一二級市場的適度平衡。
據(jù)深圳證券交易所副總經(jīng)理王紅統(tǒng)計，自創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制一年多來，深交所即對122單IPO項目終止審核，對55家項目保薦機構(gòu)或獨立財務(wù)顧問開展現(xiàn)場督導(dǎo)，對發(fā)行人中介機構(gòu)和相關(guān)人員采取監(jiān)管警示23次，作出紀律處分4次，對2名保薦代表人作出6個月內(nèi)不受理簽字文件的處分，不斷強化監(jiān)管威懾。
作為保薦機構(gòu)代表的中信證券董事長張佑軍也表示，注冊制下對中介機構(gòu)的執(zhí)業(yè)要求大幅提高?！耙郧暗闹饕繕耸翘岣甙l(fā)行人上市的可批性，也就是要獲得審核通過，那么現(xiàn)在應(yīng)該是要保證發(fā)行人的可投性，也就是能為投資者提供更有價值的標的，這實際上提出了更高的要求和標準?！?/p>
易會滿即在20日會上指出，目前，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板申報企業(yè)已主動撤回245家，不少是因為板塊定位問題，這暴露出一些保薦機構(gòu)在發(fā)展觀、政策把握和內(nèi)控上存在差距，片面追求數(shù)量和規(guī)模，質(zhì)控跟不上。希望保薦機構(gòu)與監(jiān)管部門、交易所同向發(fā)力，持續(xù)提高內(nèi)部治理水平和政策執(zhí)行效果。
對此，張佑軍認為，在保薦機構(gòu)責(zé)任方面，保薦機構(gòu)的項目篩選、盡職調(diào)查、信息披露、持續(xù)督導(dǎo)、質(zhì)控內(nèi)核、估值定價等環(huán)節(jié)，要全流程全方位提高職業(yè)標準。保薦機構(gòu)需在推薦真公司的基礎(chǔ)上，更多地推薦好公司回歸價值，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)定價和信息服務(wù)的功能定位，提升執(zhí)業(yè)和服務(wù)能力?！半S著資本市場基礎(chǔ)制度的建設(shè)逐步完善，定價機制逐步市場化，要求保薦機構(gòu)要加強專業(yè)能力建設(shè)，提升價值發(fā)現(xiàn)及估值定價能力，為投資者提供更有價值的標的公司?！?/p>
全面實行注冊制列入日程制度更需完善
實際上，“十四五”規(guī)劃和2035年遠景目標綱要已經(jīng)提出將全面實行股票發(fā)行注冊制。繼科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板試點注冊制后，在全市場實行注冊制被明確提上未來五年日程。
對于如何推動注冊制在全市場實行，業(yè)內(nèi)人士均認為現(xiàn)行制度均有進一步改進的空間。
張佑軍即提出，應(yīng)在提高證券公司風(fēng)險防控能力和對企業(yè)質(zhì)控能力的同時，厘清各個中介機構(gòu)間的責(zé)任邊界。
而在市場基礎(chǔ)制度上，張佑軍認為隨著全面注冊制改革的推進，各項配套基礎(chǔ)制度也亟待補充完善。目前，一級市場發(fā)行定價制度已在逐步完善，二級市場涉及融資融券、金融衍生品的制度也需要跟上，為市場提供多空平衡的運作機制。
摩根士丹利證券（中國）有限公司CEO錢菁結(jié)合香港市場注冊制的內(nèi)容，提出了更為細致的制度完善路徑。
她表示，在招股書的起草上，一般而言投行占據(jù)了主導(dǎo)的地位，但具體執(zhí)筆工作通常由境外律師完成。
錢菁建議，未來內(nèi)地注冊制改革可以借鑒境外發(fā)行上市的策略，聘請承銷商律師，幫助承銷商進行一些承銷協(xié)議的修改工作。
另外，承銷商律師還承擔(dān)著對招股書內(nèi)容進行驗證的重要職責(zé)。
“招股書里面的每一句話都要進行驗證，這也是盡職調(diào)查的進一步的深入”，錢菁稱，“在招股書的撰寫過程中，投行往往會把企業(yè)的故事打造得更為亮眼，不時會有一些思維的發(fā)散，但由于承銷商律師驗證工作存在，一些相對不客觀的描述都會被刪除?！?/p>
除建議引入承銷商律師外，針對招股書撰寫問題，錢菁還認為，真正能夠通讀整篇招股書內(nèi)容的投資者十分少見，在港股注冊制下，招股書會特別提煉出公司的競爭優(yōu)勢與發(fā)展戰(zhàn)略部分，方便投資者在初步接觸企業(yè)后即能形成直觀的了解。
在對發(fā)行人財務(wù)信息的描述上，港股市場發(fā)行人的招股書則需完全引用審計機構(gòu)出具的財務(wù)數(shù)據(jù)?！皩徲嫀熞_保在不只是審計報告中企業(yè)財務(wù)信息是準確完整的，其余材料中與財務(wù)相關(guān)的信息，特別是招股書中披露的內(nèi)容也需經(jīng)過審計師再三確認?！?/p>
“可以說，在整個招股書起草過程中，各個中介機構(gòu)術(shù)業(yè)有專攻，投行、律所、審計機構(gòu)各自擔(dān)起了自己的責(zé)任?！卞X菁認為，這值得未來內(nèi)地注冊制改革進一步借鑒。
